"Nu am fost fundamentalisti in ceea ce priveste tintirea inflatiei"

Interviu cu Mugur Isarescu, guvernatorul Bancii Nationale a Romaniei

Ati declarat, in decembrie 2004, citez: „O relaxare monetara in speranta stimularii cresterii economice si reducerii somajului este sanctionata de piata prin deprecierea cursului si cresterea presiunilor inflationiste“. Sa intelegem ca relaxareafiscala se face vinovata pentru deprecierea leului si presiunile inflationiste din acest moment?
Nu, nu se poate face o corelatie directa de acest fel. La o analiza mai atenta - vazand si comportamentul monedelor tarilor vecine care au aderat la Uniunea Europeana inaintea noastra -, am putea fi mai degraba inclinati sa vorbim de un ciclu de 2-3 ani de suisuri si coborasuri ale monedei nationale. In consecinta, cred ca principalul factor care a contribuit la asa-zisa depreciere de 15-18% a fost chiar aprecierea exagerata, nesustenabila la care ajunsese leul in prima jumatate a anului 2007.
Daca in locul unui calcul pe extre-me de la 3,1 la 3,8 lei/euro, cum se utilizeaza frecvent in ultimele saptamani in presa, am face o evaluare
pe medii - de exemplu, media lunilor ianuarie si februarie comparativ cu media intregului an precedent - am ajunge la concluzia unei deprecieri a leului de 7-8 puncte procentuale, si atunci as putea sa fac urmatoarea afirmatie: Aceasta depreciere reprezinta o corectie avand in vedere ca atat politica fiscala, dar mai ales politica veniturilor nu au ajutat mentinerea trendului de apreciere nominala a leului.

Politica fiscala, politica salariala... dar relaxarea monetara n-a avut niciun rol? Multi analisti au criticat banca centrala atunci cand a redus dobanda de politica monetara la 7%. A fost o eroare calculata sau a picat si BNR in capcana anticipatiilor optimiste?
Nu, n-am picat in aceasta capcana. Si, ca sa intelegeti mai bine cum judecam, va amintesc ca piata a redus dobanzile in acea perioada nu numai de la 8,75 la 7%, ci chiar pana la 2%. Si acest lucru a fost pe undeva o reactie normala, pentru ca cererea exagerata de lei de dupa liberalizarea totala a contului de capital, manifestata in principal din partea capitalurilor volatile, trebuia descurajata de banca centrala. Cerere exagerata reflectata de indemnul rapoartelor principalelor banci occidentale: „Ramaneti long pe lei!“. Cum putea sa reactioneze o banca centrala la o asemenea cerere vazuta si intr-o crestere a cursului dincolo de un nivel, despre care cel putin bunul-simt ne spunea ca nu este sustenabil!

Tintind cursul de schimb in locul inflatiei?
Nu am tintit un anumit nivel de curs, ci am acceptat faptul ca economia reala - preponderenta in Romania - nu poate supravietui variatiilor mari de curs determinate de economia financiara. In conditiile miscarilor libere de capital, ceea ce i s-a intamplat leului s-a intamplat si altor monede. Atunci cand avem fluctuatii masive ale cererii de moneda - pe partea financiara, nu pe partea economiei reale -, o optiune este sa lasam leul sa floteze liber si cererea de moneda se ajusteaza prin miscarea de curs. Ori putem considera ca leul financiar se afla abia la inceputuri, pietele nu sunt suficient de adanci - nu sunt maturizate, tind sa exagereze - si ca economia romaneasca nu era si nu este pregatita pentru o flotare libera si drept urmare flexibilizam si alte variabile monetare. Cu alte cuvinte, nu am fost fundamentalisti in ceea ce priveste tintirea inflatiei si nu am luat ca dogma faptul ca aceasta strategie ar presupune flotarea libera a cursului.

In urma cu doua-trei luni v-ati exprimat nedumerirea in legatura cu faptul ca marfurile alimentare
au o pondere mult mai ridicata in cosul de consum decat la vecinii nostri care au aderat la Uniunea Europeana.
Da. Si va intrerup ca sa va spun ca nedumerirea este legata numai de o chestiune statistica. INS calculeaza inflatia pe baza bugetelor de familie, pe cand vecinii nostri din sud, de exemplu, o calculeaza, din 2007, pe baza conturilor nationale. Majoritatea tarilor europene calculeaza indicele preturilor de consum fie pe baza conturilor nationale, fie pe o mixtura: conturi nationale si bugete
de familie. Doar noi am ramas cu o asemenea „tehnologie“.

Permiteti-mi sa-mi termin ideea. Voiam sa va intreb daca reducerea ponderii marfurilor alimentare de la 38,92% in 2007 la 37,5% in 2008 se apropie mai mult de asteptarile dv.
Nu se apropie de asteptarile mele si, apropo de ce v-am zis anterior, la vecinii nostri bulgari ponderea alimentelor si bauturilor nealcoolice e de 24% in calculul indicelui armonizat al preturilor de consum. Pe cand la noi ponderea alimentelor este de 35%. Diferenta o face metodologia de calcul. Eu nu cred ca la vecinii bulgari ponderea alimentelor e total diferita, nu consuma total deosebit comparativ cu romanii. In cursul acestui an, Banca Nationala si Institutul National de Statistica vor face o analiza pentru a lamuri si aceasta chestiune, care este mai degraba de metodologie statistica decat de politica. O chestiune care are insa implicatii, uitati-va cum dv. aveti nedumeriri si interpretati o declaratie a guvernatorului. Are implicatii, dar nu de natura sa ne jucam cu ponderile ca sa atingem o tinta de inflatie.

Deci BNR nu tinteste inflatia cu ponderile de la INS?
Catusi de putin. Este o chestiune statistica. N-am prezentat-o nici ca un factor care ne-a ajutat, nici ca unul care nu ne-a ajutat. Datele statistice oficiale trebuie luate ca atare din moment ce optiunea noastra a fost clara: tintim un indice al preturilor de consum stabilit nu de banca centrala, ci de statistica nationala.

Ministrul economiei si finantelor a declarat la conferinta de presa la care ati participat si dv., si primul-ministru, citez: „Desi nu este atributul nostru direct, prin politicile noastre putem influenta evolutia preturilor“. Se poate admite ca redimensionarea ponderilor si masurile care se vor lua la nivelul preturilor administrate vor exercita un „control asupra preturilor“ care sa reduca efectele relaxarii politicilor economice din anii precedenti?
Repet, miscarea ponderilor luate in calculul indicelui preturilor de consum este o chestiune pur statistica. Nu are nicio conotatie politica, mai ales de politica economica. Va adresez rugamintea sa mai asteptati pana cand vom face acea analiza, pentru ca multe lucruri sunt apanajul Institutului National de Statistica.

In literatura de specialitate se spune ca politicienii incearca sa rezolve problemele pe termen scurt crescand cantitatea de bani, ceea ce duce la inflatie, iar apoi sunt tentati sa corecteze consecintele nefaste ale politicilor lor prin controlul preturilor. Nu suntem intr-o asemenea secventa?
Nu, daca eram intr-o asemenea secventa, miscarea la gaze naturale din februarie era amanata pana dupa alegeri.

Domnule guvernator, leul vi se pare supraevaluat?
Pentru a stabili daca o moneda este supraevaluata sau subevaluata e necesar sa ne raportam la un curs de echilibru. Iar cursul de echilibru este o notiune dificil de stabilit chiar si pentru superspecialisti. Va amintesc, de exemplu, ca acel curs central cu care intra o tara in zona euro este considerat un curs de echilibru, si la stabilirea lui contribuie trei factori: piata, evaluarile (care inseamna estimari, judecati) si negocierile politice multilaterale. Deci dintr-o data avem trei grupe extrem de mari de factori. A doua remarca necesara pentru a va putea raspunde la intrebare este ca acest curs de echilibru e privit in dinamica lui. Mai ales intr-o tara care practica flotarea cursului. Politica ratei flexibile este diametral opusa sistemului de „currency board“ - prin care se stabileste paritatea, cursul, si in functie de acest etalon celelalte marimi macroeconomice cresc sau scad, inclusiv cele din economia reala. In conditiile unui curs flotant, rata de schimb este folosita si ca element de politica economica, deci poate fi utilizata la recastigarea unor echilibre care cu greu pot fi asigurate numai prin miscarea indicatorilor din economia reala. Avand in vedere aceasta dinamica, este extrem de periculos sa spui cursul de echilibru este de atat sau de atat. Pentru ca el se refera categoric la un context
, la un moment dat, dar si la lipsa altor masuri. Pe sase luni putem avea, in alte conditii, un cu totul alt curs de echilibru. Luand aceste precautii, parerea mea este ca pentru situatia actuala a economiei romanesti intervalul in care a variat cursul in primele doua luni ale acestui an pare a fi o plaja sustenabila.

Asadar, cursul nu este supraevaluat din moment ce se gaseste intr-o „plaja sustenabila“, dar de ce Romania a fost afectata mai mult de iesiri de fonduri decat Polonia sau Cehia?
Va referiti, desigur, la capitaluri pe termen scurt? Fiindca nu este vorba de retrageri de capitaluri materializate in investitii straine directe. Si apoi cursul s-a gasit la niveluri nesustenabile si clar supraapreciate in prima parte a anului trecut. Am amintit de acele indicatii „long pe leu“. Romania a fost afectata de intrari masive de capitaluri. S-a pariat puternic pe leu. Apoi jucatorii s-au razgandit!

Da, dar daca ne uitam la capitalurile intrate in Polonia si Cehia, ele au fost relativ similare ca marime celor din Romania si n-au iesit atat de multi bani.
Daca facem comparatia Romania 2007 cu Polonia sau Cehia 2007 gresim din start. Ultimele doua state se aflau de trei ani in Uniunea Europeana. Deci comparatia dintr-odata sufera. Daca vreti sa comparam leul din 2007, ar trebui sa-l raportam la zlotul din 2004. Iar daca va uitati la evolutia cursului monedei poloneze, veti vedea o crestere puternica, urmata de o scadere masiva in perioada ante si postaderare, evolutie care seamana ca doua picaturi de apa cu miscarea leului intre 2005 si 2007. Daca aveti curiozitatea, va dau graficul sa va uitati...

Am avut curiozitatea, numai ca dupa acele iesiri Polonia a ramas cu mai multa economie in spate decat Romania.
N-aveti niciun indicator palpabil pe care sa va bazati aceasta sentinta.

Dezvoltarea bursei de la Varsovia, amplificarea excedentului comercial pe relatia cu Romania...
Bun, putem sa spunem ca iesirile de capitaluri pe termen scurt din Romania, din 2007-2008, au fost legate si de un moment de criza internationala care n-a existat in 2004. Analiza factoriala este dificila, dar oricum nu cred ca va fundamenteaza argumentatia. Tema o putem dezvolta
intr-o alta intrevedere. Ceea ce pot sa va spun este ca in vara lui 2007 leul era categoric supraevaluat, iar in prezent pare la niveluri mult mai sustenabile, daca ne uitam la indicatorii macroeconomici si la piata. Ceea ce as vrea sa se retina este ca la baza unei aprecieri nominale de durata a leului nu poate fi decat castigul de productivitate acumulat in timp. Or, ce constatam noi in prezent: un astfel de castig, acumulat in perioada 2000-2005, chiar daca a fost substantial, a inceput sa se erodeze in ultimii doi ani. Romania pare ca merge catre o alta optiune. Nu doreste sa conserve, sa pastreze aceste castiguri de productivitate intr-o apreciere reala si nominala a leului, ci sa le utilizeze imediat, sub forma cresterilor salariale peste productivitate. Cele doua notiuni se exclud una pe cealalta.
Sugerez sa inchidem aici discutia despre „marea depreciere“ a leului din ultimele sase luni. Depreciere care… este de fapt o corectie a cursului de la niste niveluri total nesustenabile, atinse in perioada mai-septembrie 2007. De altfel, cred ca aceasta perioada de apreciere exagerata nu a fost suficient de lunga ca efectele sa se duca in alta parte decat la nivel psihologic.

Ati spus in 2005, citez: „Nu trebuie sa descoperim roata carului, exemplul altor tari, cum ar fi cele din Asia, arata riscul mare de criza financiara asociat cu explozia creditului in valuta“. In ce masura inflatia, cresterea cursului euro-leu, majorarea dobanzii de politica monetara si deprecierea perspectivei de rating amplifica acest risc?
Inflatia mai mare decat in zona euro, asociata cu cresteri substantiale de salarii, duce la erodarea bazei de apreciere a leului, ceea ce se reflecta si in deteriorarea contului curent. In consecinta, cei care iau, de exemplu, un credit in valuta mizand pe faptul ca acesta pare sa aiba un cost mai scazut decat un credit in lei, ar trebui, in mod evident, sa ia in calcul si evolutia viitoare a cursului de schimb. Din pacate, aici orice prognoza este mai mult decat precara. Uitati-va chiar la estimarile care apar zilele acestea in presa de specialitate din Romania.